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摘要 【国泰君安李少君：如何在行业集中化浪潮中寻找龙头企业】在集中度提升的行业中寻找龙头，是未来重要投资主线。国内外学术研究发现产品差异化、并购、政策等因素有利于行业集中度提升，且该过程有利于提高盈利能力。我国行业营收增速将回落，与海外市场相比我国行业集中度仍有较大提升空间。海外市场行业集中度提升过程，带来龙头企业盈利与估值戴维斯双击，这也将成为A股未来重要投资机会。我国宏观经济因素有利于市场集中度提升，而且该现象已在我国部分行业出现，龙头企业估值溢价提升。外资仍将持续流入，受益于集中度提升的龙头企业将表现出色。 导读 通过研究海外市场近百年发展史，大家总结了行业集中度提升的动因与历程，及龙头胜出的要素，并梳理了国内集中度有望提高的行业及龙头企业。 摘要 在集中度提升的行业中寻找龙头，是未来重要投资主线。国内外学术研究发现产品差异化、并购、政策等因素有利于行业集中度提升，且该过程有利于提高盈利能力。我国行业营收增速将回落，与海外市场相比我国行业集中度仍有较大提升空间。海外市场行业集中度提升过程，带来龙头企业盈利与估值戴维斯双击，这也将成为A股未来重要投资机会。我国宏观经济因素有利于市场集中度提升，而且该现象已在我国部分行业出现，龙头企业估值溢价提升。外资仍将持续流入，受益于集中度提升的龙头企业将表现出色。 海外集中度提升动因变迁：从行业因素到龙头优势。纵观海外对标市场的历史，行业因素与龙头企业优势共同驱动了行业集中度的提升。行业因素对科技、消费板块的集中度提升更重要；企业因素对周期、防御板块更重要。海外市场行业集中度提升的动因，1980年代及以前行业因素更重要，1990年代及以后龙头企业优势更重要；消费与周期板块集中度提升主要在20世纪后半段，科技板块则在21世纪。国内市场集中度提升同样更依赖行业因素驱动。消费与周期行业相当于海外1980年代及以前，科技行业相当于海外21世纪。需注意行业壁垒、需求特征、成本特征等行业属性阻碍行业集中度提升的风险。 管理能力是龙头胜出首要要素，也是企业失败风险。管理团队、规模与资金优势、技术与产品实力、品牌价值、成本优势、资源与政策优势、渠道优势等是龙头企业在行业集中度提升中胜出的关键因素。通过对年报“管理层讨论与分析”跟踪验证，对企业产能、融资成本、研发投入、品牌价值、毛利率、资源储量与开采成本、特许经营权、并购案例、营业网点和渠道数量等可观测变量的对比，大家可以判断企业在上述维度的竞争优势。与此同时，大家也应警惕行业需求变化、技术变化，以及管理层无法适应环境变化从而导致企业衰落的风险。 以海外为鉴，把握国内集中度提升的黄金赛道。大家以化妆品、券商、轮胎、面板四个行业为例，通过复盘海外巨头的发展史，预判国内潜在龙头胜出的路径。国内市场集中度提升空间较大，大家梳理了76个未来集中度提升潜力较大的行业，及有望在集中度提升中胜出的企业。 正文 1、集中度提升的行业中寻找龙头，是未来投资主线 本章内容提要：国内外学术研究发现产品差异化、并购、政策等因素有利于行业集中度提升，且该过程有利于提高盈利能力。我国行业营收增速将回落，与海外市场相比我国行业集中度仍有较大提升空间。海外市场行业集中度提升过程，带来龙头企业盈利与估值戴维斯双击，这也将成为A股未来重要投资机会。我国宏观经济因素有利于市场集中度提升，而且该现象已经在我国部分行业出现，龙头企业估值溢价提升。外资仍将持续流入，受益于集中度提升的龙头企业将表现出色。 1.1、并购等因素致行业集中度提升，有利于提高盈利能力 学术研究发现并购、产品差异、跨国企业、资本、产业政策等，有利于提高行业集中度。Pryor(2001)认为，20世纪80年代初，并购直接推动美国行业集中度上升。Bain(1956)认为产品差异化程度越高，越有利于对行业集中度提升。Rosenbaum和Lamort(1992)提出产品差异壁垒，降低了对手进入概率，沉没资本成本降低了退出概率。Willmore(1989)认为，对发展中国家，跨国企业有利于行业集中度提升。资本密集度高、国有制、高广告开支都会对集中度有积极的影响(Willmore，1989)。郑适和汪洋(2007)提出，政府制定的产业发展政策直接推动行业集中度加速提升，如我国2005年颁布的《钢铁产业发展政策》，明确提出通过实施兼并、重组，扩大骨干企业规模，提高产业集中度。 |